Vzorová finanční analýza

Úprava účetních výkazů pro účely finanční analýzy

Úpravou finančních výkazů rozumíme např. právě výše uvedenou agregaci jednotlivých řádků, případně přeřazení položek časového rozlišení v rozvaze mezi dlouhodobý nebo oběžný majetek, podle povahy těchto položek. Při výpočtech lze tuto položku pro zjednodušení také zcela vynechat.

Analýza absolutních ukazatelů

Touto analýzou jsme se již zabývali u každého z výkazů samostatně. Nebudeme se jí už proto detailněji věnovat. Jen shrneme, že se provádí buď vertikální analýza (např. podíl jednotlivých položek aktiv na celkových aktivech), nebo horizontální (růst/pokles jednotlivých položek v čase). Horizontální analýza se provádí buď jako rozdílová (uvádějí se jen absolutní hodnoty přírůstků „+“ nebo úbytků „–“), či jako podílová, kde se využívají buď bazické indexy (veškerý vývoj je vztažen k jednomu roku), nebo řetězové indexy (poměření dvou po sobě jdoucích let), viz obr. 2.

Obr. 2 – Horizontální a vertikální analýza aktiv

Pokud bychom se podívali do přílohy nebo do zadání, zjistili bychom, že bilanční suma (celková suma aktiv) neustále roste, což svědčí o expanzi podniku. Na tomto růstu se nejvíce podílela položka stavby a samostatné movité věci, které v roce 2019 vyrostly oproti roku 2018 o 171 %, resp. 131 %, přičemž obojí dohromady se podílí na celkových aktivech více než 50 %.

Zároveň se výrazně zvyšuje podíl oběžných aktiv v čase i jako podíl na celkových aktivech. Tento trend je na jednu stranu s růstem firmy spojen, na druhou stranu by bylo vhodné mu věnovat důkladnou pozornost. Oběžná aktiva, jak jsme si již řekli, nepřináší firmě takový užitek jako aktiva dlouhodobá.

Obdobně bychom měli zhodnotit i pasiva a výsledovku. Doporučuje se výsledky podpořit grafickým vyjádřením např. v podobě sloupcových grafů, kde je možné vidět jak vývoj v čase, tak i podíly na celkových hodnotách, viz obr. 3.

Obr. 3 – Horizontální a vertikální analýza aktiv

Bilanční pravidla

Většina bilančních pravidel byla již také popsána v minulých kapitolách.

Jedná se o tato:

  • Zlaté bilanční pravidlo, které sleduje sladění časového horizontu aktiv a pasiv. Pokud má být dodrženo, musí platit, že dlouhodobý majetek je financován dlouhodobými zdroji (vlastním kapitálem a dlouhodobým cizím kapitálem) a oběžná aktiva jsou financována krátkodobými zdroji.
  • Zlaté pravidlo vyrovnání rizika, které sleduje rovnováhu na straně pasiv. Pro minimalizaci rizika by měla platit nerovnost:

vlastní zdroje ≥ cizí zdroje

  • Zlaté pari pravidlo sledující efektivitu využití kapitálu. Jedná se o přísnější verzi zlatého bilančního pravidla. Podle něj by měl být dlouhodobý majetek financován především vlastním kapitálem.
  • Zlaté poměrové pravidlo, někdy též pravidlo růstu. Jeho dodržení zabraňuje
    přehřátí firmy. Aby bylo splněno, měly by platit následující nerovnosti, někdy označované jako ekonomický normál:

I EAT > I Přidaná hodnota > I Tržby > I Investice (dlouhodobý majetek) > I Osobní náklady,

kde I je index (tempo) růstu. Často se pro zjednodušení v rámci tohoto pravidla poměřuje jen tempo růstu tržeb a tempo růstu investic.

Tab. 4.3 – Bilanční pravidla (nerovnosti počítány jako podíly hodnot v Kč)

V našem vzorovém příkladě firma splňuje veškerá bilanční pravidla až v roce 2019 (zelená barva) a je otázkou, zda se to bude dařit i v ostatních letech. Interpretovat jednotlivé výsledky můžeme např. tak, že v roce 2019 převyšuje vlastní kapitál cizí kapitál více než dvakrát anebo že tempo růstu tržeb je o 32 % vyšší než tempo růstu investic.

Analýza poměrových ukazatelů

Ukazatele rentability

Rentabilita neboli česky ziskovost (někdy též návratnost) představuje jedno ze základních měřítek výkonnosti firmy. Konkrétně se jedná o míru zhodnocení zdrojů a majetku, resp. kolik haléřů zisku se vyprodukuje na 1 Kč používaného majetku a vloženého kapitálu. Ve všech ukazatelích rentability poměřujeme ukazatel zisku (v čitateli) a k němu vztaženou základnu (ve jmenovateli). Jak jsme již uváděli, je potřeba vhodně zvolit především úroveň zisku (EBIT, EAT, EBITDA atd.), kterou ve výpočtu použijeme. Díky poměrovým ukazatelům jsme obecně schopni srovnávat efektivitu podnikání různých podniků s různou velikostí. Samotná absolutní hodnota zisku totiž nemusí ještě signalizovat, že je podnik úspěšný.

Rentabilita aktiv (Return on Assets, ROA)
Rentabilita aktiv udává tzv. základní produkční sílu podniku. Poměřuje zisk podniku s celkovými vloženými prostředky bez ohledu na to, zda byly financovány vlastním, nebo cizím kapitálem. Pro větší objektivnost tohoto ukazatele se v zásadě doporučuje používat v čitateli zisk ve formě EBIT.

Důležité!
Při využití tohoto hodnoticího ukazatele je třeba mít na zřeteli, že díky jeho konstrukci je možné s ním relativně snadno manipulovat. Představme si příklad, kdy majitel firmy nastaví škálu odměn pro své manažery v závislosti na růstu ukazatele ROA. Odpovědný manažer by se na prvním místě snažil zvyšovat hodnotu tržeb a snižovat náklady a tím dosahovat větší hodnoty EBIT. Potud by bylo vše v pořádku. Nicméně je třeba přiznat, že se mnohdy jedná o složitý úkol.

Pokud by se manažeři chovali oportunisticky, pak by zvyšovali hodnotu EBIT jiným – kreativním způsobem. Jak toho docílit? Stačí výnosy budoucích období přesouvat do běžného období a opačně náklady běžného období přesouvat do období budoucího. Konkrétně bude firma např. oddalovat opravy, nákupy vybavení apod. a zároveň se může dohodnout se svými odběrateli, že bude fakturovat za své služby patřící správně do příštího roku již tento rok a za to nabídne skonto nebo delší lhůtu splatnosti. Zároveň se budou manažeři snažit maximálně snižovat hodnotu aktiv, tj. omezí investice, případně budou rozprodávat aktiva nebo dojde k jejich přecenění.

Je proto více než nezbytné vázat výkonnost a odměny manažerů i na jiné ukazatele, třeba na ukazatel EVA (viz dále v textu).

Jak vysoký by měl být tento ukazatel? Platí zde totožné pravidlo jako u většiny ostatních ukazatelů. Vždy je nutné se poměřovat se srovnatelnými firmami v odvětví a žádoucí je růst. Tento ukazatel navíc dává informaci, zda je pro firmu vhodné se dále zadlužovat. Pokud platí vztah ROA > úrok za poskytnutý kapitál, je využívání úvěru výhodné.

Rentabilita vlastního kapitálu (Return on Equity, ROE)
Ukazatel rentability vlastního kapitálu je důležitý především pro investory, resp. vlastníky. Udává, kolik čistého zisku připadá na jednu investovanou korunu. Pro vlastníka je většinou důležité vědět, jaký bude jeho výnos po zaplacení daní. Z toho důvodu se v čitateli používá čistý zisk.

Ohledně doporučené velikosti tohoto ukazatele platí totéž, co bylo uvedeno pro ukazatel ROA. Navíc se zde projevuje subjektivní vnímání zhodnocení vložených prostředků vlastníky. Pro jednoho investora může být dostatečné, pokud ROE dosahuje 9 %, jiný může ve stejném podniku požadovat zhodnocení 15 %. Obecně by měl ukazatel ROE dosahovat vyšší hodnoty, než nabízí jiný alternativní výnos na trhu. Často se využívá tzv. CAPM (Capital Asset Pricing Model), který udává hodnotu odpovídající minimální míry zhodnocení, přičemž se opírá o skutečnost, že vlastník by měl požadovat zhodnocení na úrovni alternativní bezrizikové úrokové míry (většinou např. šestileté státní dluhopisy) a tzv. rizikové prémie, jejíž výška závisí na odvětví, ve kterém se podnik nachází.

ROE úroková míra státních obligací + tržní riziková prémie

Přesnější výpočet je poněkud složitější a pro účely tohoto textu si vystačíme s výše uvedeným.

Rentabilita tržeb (Return on Sales, ROS)
Jinými slovy jde o ziskovou marži, tedy kolik haléřů zisku vytvoří podnik z jedné koruny tržeb. Pokud se tento ukazatel nevyvíjí dobře, lze předpokládat, že ani v ostatních ukazatelích nebude situace dobrá.

Teoreticky lze obdobným způsobem vypočítat rentabilitu jakékoli veličiny, ať už z rozvahy, nebo z výsledovky. Pro účely standardní finanční analýzy je to ovšem zbytečné.

Příklad
Provedeme analýzu rentability našeho vzorového pivovaru.

  2017 2018 2019
EBIT 86 060 124 667 213 313
EAT 66 303 96 847 167 341
Aktiva 242 614 414 391 444 509
Vlastní kapitál 136 999 162 251 276 099
Tržby 363 899 501 298 641 095
ROA 23,65 % 24,87 % 33,27 %
ROE 48,40 % 59,69 % 60,61 %
ROS 23,65 % 24,87 % 33,27 %
Odvětví 8,90 % 12,73 % 9,78 %

Na základě uvedených dat je patrné, že se našemu pivovaru daří výrazně lépe než ostatním firmám v odvětví. Navíc mají veškeré ukazatele rostoucí tendenci, což lze také hodnotit vysoce pozitivně.

Ukazatele likvidity

Likvidita vyjadřuje schopnost podniku hradit své splatné závazky přeměnou svých aktiv na peněžní prostředky. Největší schopnost být přeměněny na peníze při minimální ztrátě své hodnoty mají oběžná aktiva, a to v tomto pořadí: krátkodobý finanční majetek, pohledávky, zásoby.

Běžná likvidita (Current Ratio)
Ukazuje, kolikrát je podnik schopen uspokojit své věřitele, kdyby proměnil veškerá oběžná aktiva na hotovost.

Doporučené hodnoty pro běžnou likviditu jsou 1,8 – 2,5. V dnešní společnosti rychlého rozvoje jde však o zbytečné zadržování majetku.

Pohotová likvidita (Quick Asset Ratio, Acid Test)
Jedná se o přísnější verzi běžné likvidity, kdy je od oběžných aktiv odečtena jejich neméně likvidní složka – zásoby.

Doporučená hodnota se pohybuje v intervalu 1 – 1,5.

Okamžitá (peněžní) likvidita (Cash Position Ratio)
Okamžitá likvidita ukazuje, kolikrát jsme schopni naším krátkodobým finančním majetkem (hotovostí, penězi na účtech a krátkodobými cennými papíry) uhradit naše krátkodobé závazky.

Doporučená hodnota by měla být v rozmezí 0,2 – 0,5.

V případě likvidit jsou uvedeny přímo doporučené hodnoty. Co však znamená, pokud jich firma nedosahuje nebo je naopak překračuje? Podívejme se opět na náš vzorový příklad.

Příklad

  2017 2018 2019 Doporučené hodnoty
Oběžná aktiva 55 016 99 646 130 714
Zásoby 29 066 24 264 33 376
Pohledávky 24 509 73 395 42 891
Finanční majetek 1 441 1 987 54 447
Krátkodobé závazky 56 357 123 790 79 615
Běžná likvidita 0,976205 0,80496 1,641826 1,8–2,5
Pohotová likvidita 0,460457 0,608951 1,222609 1–1,5
Peněžní likvidita 0,025569 0,016051 0,683879 0,2–0,5

Kromě posledního roku nedosahují jednotlivé ukazatele likvidit svých doporučených hodnot. Je tedy na místě zopakovat závěr, který byl prezentován u bilančních pravidel. Firma aplikuje agresivní politiku financování, která přináší na jednu stranu nižší náklady na kapitál, ale na druhou stranu s sebou nese větší riziko.

Naopak, pokud hodnoty likvidit přesahují doporučené intervaly, jedná se o konzervativní přístup, který je sice relativně málo rizikový, ale zároveň nehospodárný. Je třeba hledat odpověď na otázku, proč drží management tolik prostředků v oběžných aktivech. Nedaří se prodávat a hromadí se zásoby, neumí management vhodněji investovat nashromážděné finanční prostředky? Důvodů může být mnoho a je na analytikovi, aby v rámci doporučení našel pro firmu to nejlepší řešení.

Ukazatele aktivity

Ukazatele aktivity měří, jak efektivně podnik hospodaří se svým majetkem a některými zdroji. Pokud jich má podnik nadbytek, vznikají mu dodatečné náklady a tím se snižuje i jeho zisk. Při jejich nedostatku se podnik na druhou stranu ochuzuje o potenciální tržby.

Míra aktivity může být měřena dvěma způsoby:

  • obratovostí,
  • dobou obratu.

Obratovost udává počet obrátek za určité období, zpravidla za jeden rok. Vyšší hodnota je známkou kratší vázanosti daného aktiva (pasiva), a tím i větší efektivity jeho využívání. Doba obratu znázorňuje de facto totéž, jen jiným způsobem. Jde o průměrnou dobu trvání jedné obrátky ve dnech. Logicky je nižší hodnota preferována před vyšší. Obratovost rovná 1 je tak ekvivalentem době obratu rovné 360 (resp. 365 podle systému, kterým se počítá s ročními úhrny, 360 dní se používá pro tzv. ekonomický rok).

Obratovost aktiv (Total Assets Turnover Ratio) a doba obratu aktiv

Je vhodné, aby se obratovost pohybovala alespoň na úrovni 1, tj. doba obratu 360 dní.

Obratovost zásob (Inventory Turnover) a doba obratu zásob

Obchodní firmy používají často v čitateli místo hodnoty tržeb hodnotu „náklady na prodané zboží“. Zároveň je přesnější používat místo statické hodnoty zásob k určitému datu hodnotu průměrné zásoby. Pokud nemáme konkrétní, např. měsíční hodnoty, ze kterých bychom vypočítali průměr, postupuje se podle vzorce:

Obratovost závazků (Creditors payment period) a doba obratu (splatnosti) krátkodobých závazků
Tento ukazatel udává počet dní, po které firma využívá od svých dodavatelů bezplatné obchodní úvěry.

Obratovost pohledávek (Average Collection period) a doba obratu pohledávek
Zde se naopak sleduje doba, za kterou firma inkasuje úhrady od svých odběratelů.

Když se vrátíme k úvaze o obratovém cyklu peněz ve firmě, lze obecně doporučit větší obratovost aktiv (tj. pohledávek, zásob, celkových aktiv aj.) a na druhou stranu prodlužovat dobu splatnosti krátkodobých závazků. Nelze tedy přímo doporučit nějaké konkrétní hodnoty, ale je účelné sledovat poměr doby obratu pohledávek a závazků. Ideální stav je, aby se rovnaly, případně aby doba obratu pohledávek byla nižší než doba obratu závazků.

Příklad

  2008 2009 2010  
Tržby 363 899 501 298 641 095  
Aktiva 242 614 414 391 444 509  
Zásoby 29 066 24 264 33 376  
Pohledávky 24 509 73 395 42 891  
Krátkodobé závazky 56 357 96 864 79 615  
Obratovost aktiv 1,5 1,2 1,4 násobek
Doba obratu aktiv 240,0 297,6 249,6 dní
Obratovost zásob 12,5 20,7 19,2 násobek
Doba obratu zásob 28,8 17,4 18,7 dní
Obratovost pohledávek 14,8 6,8 14,9 násobek
Doba obratu pohledávek 24,2 52,7 24,1 dní
Obratovost kr. závazků 6,5 5,2 8,1 násobek
Doba obratu kr. závazků 55,8 69,6 44,7 dní

Firmě nepatrně klesla obratovost celkových aktiv. Bylo by vodné tento trend obrátit buď růstem tržeb, nebo odprodejem přebytečných aktiv. Stejně je tomu i u zásob. Firma je pak relativně silná v poměru doby obratu závazků a pohledávek. Platí své dluhy cca za 45 dní, zatímco od svých odběratelů inkasuje peníze zhruba o polovinu rychleji.

Ukazatele zadluženosti

Většina důležitých ukazatelů zadluženosti byla zmíněna v kapitole o rozvaze.

Jednalo se o:

  • ukazatel celkové zadluženosti = celkové dluhy / celková aktiva,
  • ukazatel rekapitalizace = vlastní kapitál / stálá aktiva,
  • ukazatel podkapitalizace = (vlastní kapitál + dlouhodobý cizí kapitál) / stálá aktiva.

Vedle toho sledujeme ještě ukazatel schopnosti firmy splácet dluhy, resp. úroky z těchto dluhů ze zisku.

Doporučení!
Jako minimální doporučená hodnota tohoto ukazatele se uvádí 3. Rozhodně by nemělo dojít k jeho poklesu pod 1, protože pak by podnik nebyl schopen hradit ze své provozní činnosti náklady na cizí kapitál.

Schopnost splácet dluhy může firma sledovat ještě skrze ukazatele zaměřené na kombinaci cizího kapitálu jako celku a cash flow, které firma generuje s tím, že se doporučuje jejich sledování v časové řadě.

Doba splácení cizích zdrojů = cizí zdroje / cash flow

Příklad

  2017 2018 2019
Aktiva 242 614 414 391 444 509
Cizí kapitál 104 194 249 445 166 895
EBIT 86 060 124 667 213 313
Nákladové úroky 84 1 691 4 062
Celková zadluženost 43 % 60 % 38 %
Úrokové krytí 1024,52 73,72 52,51

Stejně jako v předešlých případech, poukazují i zde výsledky zadluženosti na dobré finanční zdraví firmy, snad jen s výjimkou roku 2018 a ukazatele celkové zadluženosti. Jinak si firma stojí velmi dobře a z pohledu věřitelů se jedná o vysoce kredibilní subjekt.

Ostatní ukazatele a kroky finanční analýzy

Zbylé dva poměrové ukazatele, stejně jako další kroky finanční analýzy, si popíšeme již jen v krátkosti. Důvodem je rozsah tohoto textu a také dostupnost některých dat.

Ukazatele kapitálového trhu vypovídají o atraktivitě společnosti pro investory. Většinu těchto ukazatelů je možné analyzovat prakticky pouze pro veřejně obchodované firmy. Sledují se poměry jejich tržních a účetních hodnot, poměr hodnot vyplácených dividend k zisku aj.

Pro výpočet ukazatele produktivity je třeba mít k dispozici přesné údaje o zaměstnancích nebo ještě lépe o přesných odpracovaných tzv. člověkohodinách. Samotný propočet byl potom již zmíněn v kapitole týkající se výkazu zisku a ztráty.

V praxi se dále používají kombinace jednotlivých výše uvedených ukazatelů a jejich vzájemných vztahů, které pomáhají lépe určit příčiny a důvody tzv. agregovaných ukazatelů. Asi nejpoužívanějším z nich je tzv. Du Pontův rozklad. Celkový pohled na finanční zdraví firmy vyjádřený jednou hodnotou poskytují tzv. bankrotní a bonitní modely založené na statistickém zkoumání mnoha firem a váženém vlivu jednotlivých ukazatelů. Nejznámějším ukazatelem je tzv. Altmanovo Z-skóre nebo Index IN05.

Věrný pohled na efektivitu podnikání dává tzv. hodnotový ukazatel EVA (Economic Value Edit), který z pohledu vlastníků hodnotí finanční zdraví při zohlednění ceny kapitálu, kterou sami do podnikání vložili. Jeho výpočet je opět poněkud komplikovanější, právě s ohledem na určení ceny vlastního kapitálu. Zároveň je firma podle tohoto ukazatele hodnocena pouze v oblasti provozní činnosti, což pomáhá určit hodnotu tvořenou pro vlastníky očištěnou o vlivy, kterými je např. rozprodej aktiv.

Vychází se ze vztahu:

EVA = čistý provozní hospodářský výsledek po zdanění – (investovaný kapitál * WACC)

Firma tvoří pro své vlastníky hodnotu, pokud EVA dosahuje kladných hodnot. Čím vyšší hodnota, tím lépe.

Součástí každé finanční analýzy by mělo být také mezipodnikové srovnání – benchmarking, které může být provedeno v rámci každého kroku nebo až v samotném závěru finanční analýzy. Pokud nejsou k dispozici účetní výkazy přímých konkurentů, je možné použít průměry zveřejňované na webových stránkách Ministerstva obchodu a průmyslu. Závěrem je třeba vypracovat sadu rad a doporučení, která posílí silné stránky firmy a pomohou odstranit případné nedostatky.